中國銀河（601881）證券股份有限公司翟啟迪,王鵬近期對國恩股份（002768）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《業(yè)績穩(wěn)健增長，大化工持續(xù)進(jìn)擊》，給予國恩股份買入評級。

　　國恩股份

　　核心觀點(diǎn)

　　事件：公司發(fā)布三季度報(bào)告，2025年前三季度合計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入154.97億元，同比增長9.44%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤6.15億元，同比增長34.24%。其中，Q3單季實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入57.43億元，同比增長18.81%、環(huán)比增長7.52%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤2.69億元，同比增長46.67%、環(huán)比增長14.66%。

　　業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，盈利能力筑底回升。前三季度我國白色家電、新能源汽車市場規(guī)模持續(xù)擴(kuò)張，家用電冰箱、家用洗衣機(jī)、空調(diào)、新能源汽車產(chǎn)量分別同比增長1.5%、7.5%、4.4%、35.2%。公司聚焦主業(yè)發(fā)展，充分發(fā)揮大化工、大健康為兩翼的縱向一體化產(chǎn)業(yè)平臺優(yōu)勢，驅(qū)動業(yè)務(wù)規(guī)模穩(wěn)步擴(kuò)張，盈利能力同比提升。前三季度公司銷售毛利率、銷售凈利率分別為10.54%、4.00%，同比分別增加2.27、0.56個(gè)百分點(diǎn)，或與原材料成本壓力減輕、下游需求跟進(jìn)等因素有關(guān)。分季度來看，25Q3公司業(yè)務(wù)規(guī)模進(jìn)一步擴(kuò)張，盈利能力穩(wěn)中有升，銷售毛利率、銷售凈利率分別為11.24%、4.75%，同比分別增加3.32、0.89個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比分別增加0.04、0.39個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為，未來隨著上游綠色石化材料板塊產(chǎn)能持續(xù)釋放，改性材料、復(fù)合材料市場穩(wěn)步擴(kuò)張，疊加機(jī)器人領(lǐng)域相關(guān)業(yè)務(wù)的推進(jìn)，公司成長動能有望持續(xù)釋放。

　　大化工：基本盤業(yè)務(wù)穩(wěn)健，一體化與高端化同步推進(jìn)。短期來看，公司改性塑料、復(fù)合材料基本盤業(yè)務(wù)有望保持穩(wěn)健增長。一方面，在國內(nèi)新能源汽車購置稅減免政策、家電企業(yè)深化出海布局等因素驅(qū)動下，預(yù)計(jì)汽車、家電等領(lǐng)域消費(fèi)有望保持穩(wěn)健增長，進(jìn)而提振上游改性塑料、復(fù)合材料需求。另一方面，國際油價(jià)重心回落，改性塑料、復(fù)合材料成本端壓力有所緩解，盈利能力修復(fù)持續(xù)兌現(xiàn)。短中期來看，公司通過戰(zhàn)略投資國恩化學(xué)(東明)20萬噸/年苯乙烯聯(lián)產(chǎn)8萬噸/年環(huán)氧丙烷項(xiàng)目、國恩一塑100萬噸/年P(guān)S項(xiàng)目、香港石化25萬噸/年P(guān)S項(xiàng)目、日照國恩12萬噸/年EPS項(xiàng)目等，向上游延伸布局，利用規(guī)模效應(yīng)取得成本優(yōu)勢，強(qiáng)化公司核心競爭力。未來公司將積極推動國恩化學(xué)(東明)各生產(chǎn)裝置的產(chǎn)能恢復(fù)，進(jìn)一步釋放成長動能。此外，公司計(jì)劃戰(zhàn)略性啟動機(jī)器人產(chǎn)業(yè)布局，擬通過國恩化學(xué)建設(shè)1000噸/年的PEEK材料產(chǎn)能，打造“PEEK樹脂-預(yù)浸帶-高端復(fù)合材料結(jié)構(gòu)部件”一體化供應(yīng)鏈，把握機(jī)器人產(chǎn)業(yè)發(fā)展機(jī)遇，增強(qiáng)公司在高端工程塑料領(lǐng)域的競爭力。

　　大健康：緊密圍繞“膠原+”，空心膠囊產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張。在大健康領(lǐng)域，公司通過構(gòu)建覆蓋原料(明膠、膠原蛋白)-劑型載體(空心膠囊)-終端產(chǎn)品(膠原+系列)的產(chǎn)業(yè)鏈，緊密圍繞“膠原+”，全力推進(jìn)膠原在“醫(yī)、美、健、食”以及新材料領(lǐng)域的全方位深度應(yīng)用和布局。東寶生物（300239）擁有明膠產(chǎn)能13500噸/年、膠原蛋白產(chǎn)能4300噸/年，益青生物擁有空心膠囊產(chǎn)能390億粒/年，待300億粒/年“新型空心膠囊智能產(chǎn)業(yè)化擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目”全部投產(chǎn)后，將具有近700億粒/年空心膠囊的規(guī)模，益青生物將成為國內(nèi)單體空心膠囊產(chǎn)能位居前列、產(chǎn)品品種門類齊全、智能化程度較高的空心膠囊專業(yè)生產(chǎn)基地。

　　投資建議：預(yù)計(jì)2025-2027年公司營收分別為212.38、254.37、305.22億元；歸母凈利潤分別為8.39、10.20、12.22億元，同比分別增長24.07%、21.52%、19.79%；EPS分別為3.09、3.76、4.50元，對應(yīng)PE分別為16.84、13.86、11.57倍，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅上漲的風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)開拓不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，經(jīng)營規(guī)模擴(kuò)大帶來的管理風(fēng)險(xiǎn)，項(xiàng)目建設(shè)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)等。

　　最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

　　該股最近90天內(nèi)共有5家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級2家，增持評級3家。